Υπάρχει μια ιστορία για έναν άνθρωπο που καταδικάστηκε από το βασιλιά του σε θάνατο. Όμως ο βασιλιάς τού είπε ότι θα του χαρίσει τη ζωή αν μάθαινε το άλογό του να μιλάει μέσα σε ένα χρόνο. Ο καταδικασμένος συμφώνησε. Και όταν τον ρώτησαν γιατί, απάντησε ότι μέσα σε ένα χρόνο τα πάντα μπορούν να συμβούν. Μπορεί να πεθάνει ο βασιλιάς, ή μπορεί να πεθάνει ο ίδιος, ή μπορεί να μάθει να μιλάει το άλογο. Αυτή είναι η προσέγγιση της Ευρωζώνης προς τις δημοσιονομικές κρίσεις που σαρώνουν την Ελλάδα, την Ιρλανδία και την Πορτογαλία και που απειλούν και άλλα κράτη μέλη της. Οι Ευρωπαίοι πολιτικοί αποφάσισαν να παίξουν με το χρόνο ελπίζοντας ότι οι πιεσμένες χώρες θα αποκαταστήσουν την αξιοπιστία τους. Μέχρι στιγμής όμως αυτό το εγχείρημα έχει αποτύχει: το κόστος δανεισμού αυξάνεται, δεν μειώνεται. Για την Ελλάδα, την πρώτη από τις χώρες που δέχτηκε ευρωπαϊκή βοήθεια, οι πιθανότητες επιστροφής στις αγορές για δανεισμό έγιναν πλέον αμελητέες. Αλλά η αναβολή του λογαριασμού δεν πρόκειται να κάνει την ελληνική θεραπεία καλύτερη. Αντιθέτως, θα κάνει πολύ πιο οδυνηρή την αναδιάρθρωση του ελληνικού χρέους όταν έρθει η ώρα της.
Το ελληνικό χρέος τείνει να ξεπεράσει το 160% του ΑΕΠ. Δυστυχώς, μπορεί εύκολα να κινηθεί και πολύ πιο πάνω, όπως σημειώνει σε πρόσφατο άρθρο του ο Νούριελ Ρουμπίνι. Η Ελλάδα μπορεί να αποτύχει να πιάσει τους στόχους του ελλείμματος είτε εξαιτίας των αρνητικών επιπτώσεων της δημοσιονομικής σύσφιξης στην οικονομία, είτε εξαιτίας των εσωτερικών αντιστάσεων στα μέτρα που έχουν συμφωνηθεί. Η πραγματική υποτίμηση που χρειάζεται για την αποκατάσταση της ανταγωνιστικότητας της μπορεί να αυξήσει το λόγο χρέους προς ΑΕΠ ακόμα περισσότερο, ενώ αν δεν καταφέρει να πετύχει μια τέτοια υποτίμηση θα ψαλιδίσει τις δυνατότητες επιστροφής της στην ανάπτυξη. Το ευρώ μπορεί να αποτιμηθεί υπονομεύοντας περαιτέρω την ελληνική ανταγωνιστικότητα. Τέλος οι τράπεζες μπορεί κάλλιστα να μην καταφέρουν να στηρίξουν την οικονομία.
Με δεδομένο το βάρος του χρέους, ποιες είναι οι πιθανότητες μιας χώρας με την ιστορία της Ελλάδας να καταφέρει να αναχρηματοδοτήσει το χρέος της από τις αγορές με όρους που να οδηγήσουν σε μείωση του βάρους του; Απειροελάχιστες.
Ας υποθέσουμε ότι τα επιτόκια του ελληνικού μακροπρόθεσμου χρέους ήταν 6% αντί του 16% που είναι σήμερα. Ας υποθέσουμε επίσης ότι το ονομαστικό ΑΕΠ της Ελλάδας αυξάνεται με 4% ετησίως – πρόκειται για άκρως αισιόδοξες υποθέσεις. Τότε ακόμα και για τη σταθεροποίηση του χρέους η ελληνική κυβέρνηση θα έπρεπε να έχει πρωτογενές πλεόνασμα της τάξης του 3,2% του ΑΕΠ. Για να μειωθεί το ελληνικό χρέος στα όρια του 60% που προβλέπει η Συνθήκη του Μάαστριχτ ως το 2040, η χώρα χρειάζεται πρωτογενές πλεόνασμα 6% του ΑΕΠ. Για να γίνει αυτό η κυβέρνηση θα πρέπει να εξαναγκάσει τον ελληνικό λαό να πληρώνει σημαντικά υψηλότερους φόρους από ό,τι του προσφέρει σε κρατικές δαπάνες για πολλά - πολλά χρόνια.
Τι θα μπορούσε να πείσει τους επενδυτές ότι όλα αυτά δικαιολογούν τη χρηματοδότηση της Ελλάδας; Τίποτα. Αλλά ας σκεφτούμε ότι το 6% ενέχει ένα σπρεντ κάτω του 3% σε σχέση με τα άκρως ασφαλή γερμανικά ομόλογα. Ο κίνδυνος χρεοστασίου θα έπρεπε να είναι πολύ πιο χαμηλός για να είναι το επιτόκιο του 6% ελκυστικό. Με άλλα λόγια η Ελλάδα είναι παγιδευμένη. Οι πιστωτές γνωρίζουν ότι δεν διαθέτει την αξιοπιστία που χρειάζεται για να δανειστεί με επιτόκια που μπορεί να αντέξει. Έτσι, εξαρτάται για όλο και μεγαλύτερο μέρος του χρέους της από τους επίσημους δανειστές Ευρωπαϊκή Ένωση και ΔΝΤ. Όμως αυτό την οδηγεί σε μια ακόμα μεγαλύτερη παγίδα.
Ας υποθέσουμε, για παράδειγμα, ότι το ήμισυ του ελληνικού χρέους βρίσκεται στα χέρια προτιμώμενων πιστωτών όπως είναι το Διεθνές Νομισματικό Ταμείο και ο Ευρωπαϊκός Μηχανισμός Σταθερότητας που πρόκειται να αντικαταστήσει το παρόν Ευρωπαϊκό Ταμείο Χρηματοπιστωτικής Σταθερότητας το 2013. Ας υποθέσουμε επίσης ότι το κούρεμα ελληνικού χρέους προκειμένου να διασφαλιστεί ο δανεισμός από τις ιδιωτικές αγορές με ανεκτούς όρους φτάνει στο 50% της ονομαστικής αξίας του. Στην περίπτωση αυτή, οι ιδιώτες πιστωτές θα χάσουν το ήμισυ των κεφαλαίων τους. Υπό μια τόσο ισχυρή απειλή κανένας ιδιώτης δεν πρόκειται να προσφέρει ξανά χρήματα στην Ελλάδα με βιώσιμους όρους. Η ανάληψη του ελληνικού χρέους από την ΕΕ και το ΔΝΤ καθιστά ακόμη πιο απίθανη την επιστροφή της Ελλάδας στον ιδιωτικό δανεισμό.
Αν κάποιος πάρει στα σοβαρά τη θέση ότι πρέπει να αποκλειστεί κάθε αναδιάρθρωση του ελληνικού χρέους, όπως προτείνει ο Ιταλός Λορέντζο Μπίνι Σμάγκι, μέλος του ΔΣ της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας και φερόμενος ως πιθανότερος διάδοχος του Τρισέ, τότε οι επίσημες πηγές θα πρέπει να χρηματοδοτούν την Ελλάδα επ’ άπειρον. Επιπλέον, θα πρέπει να είναι πρόθυμες να το κάνουν αυτό με όρους επαρκώς γενναιόδωρους προκειμένου να καταστεί εφικτή η μακροχρόνια μείωση του ελληνικού χρέος. Θα μπορούσε να γίνει κάτι τέτοιο. Αλλά πρόκειται για πολιτικό εφιάλτη: ο ηθικός κίνδυνος που ενέχει είναι τεράστιος. Η Ελλάδα θα χάσει πλήρως την εθνική της κυριαρχία και η λαϊκή οργή θα φτάσει σε σημεία βρασμού και στον ευρωπαϊκό Βορρά και στην Ελλάδα. Τα εκτός Ευρώπης μέλη του θα αποτρέψουν μια τέτοια γενναιόδωρη προσφορά από πλευράς του ΔΝΤ. Το βάρος θα πέσει τελικά στους Ευρωπαίους. Είναι εξαιρετικά απίθανο ότι οι απαιτούμενες συμφωνίες θα μπορέσουν να προχωρήσουν.
Η εναλλακτική λύση είναι η προληπτική αναδιάρθρωση του ελληνικού χρέους, ίσως μέσα στο 2012. Από τη στιγμή που οι τιμές των αγορών μας λένε ότι αυτό περιμένουν οι επενδυτές, δεν θα αποτελέσει σοκ για κείνους. Η αναδιάρθρωση θα πρέπει να ενισχύσει την αξιοπιστία της χώρας και να αυξήσει τα κίνητρα για την εφαρμογή του προγράμματος σταθερότητας και μεταρρυθμίσεων. Επιπλέον, με τη δρομολόγηση μιας καλοσχεδιασμένης προληπτικής αναδιάρθρωσης οι αρχές θα μπορούν να προετοιμαστούν για να στηρίξουν και τις τράπεζες, εντός και εκτός Ελλάδας.
Υπάρχουν πολλοί τρόποι για να γίνει η αναδιάρθρωση του ελληνικού χρέους, και ορισμένοι ενέχουν μεγαλύτερο βαθμό επιβολής από άλλους. Ευτυχώς το 95% του ελληνικού δημοσίου χρέους υπόκειται στην εσωτερική νομοθεσία, που περιορίζει τα προβλήματα επιβολής της επιθυμητού βάθους της αναδιάρθρωσης.
Και βέβαια θα πρόκειται για μια μεγάλη αναταραχή. Επιπλέον δεν υπάρχει καμιά αβεβαιότητα ότι η αναδιάρθρωση θα επιστρέψει στην Ελλάδα να επιστρέψει στην ανάπτυξη από τη στιγμή που η χώρα δοκιμάζεται κι από έλλειμμα ανταγωνιστικότητας. Μέσα στην Ευρωζώνη δεν υπάρχει κανένας απλός τρόπος για τη λύση των προβλημάτων της ανταγωνιστικότητας. Η Ελλάδα μπορεί να είναι καταδικασμένη σε παρατεταμένο αποπληθωρισμό.
Όσο αντιδημοφιλής κι αν είναι η αναδιάρθρωση, η εναλλακτική λύση είναι πολύ χειρότερη. Το ελληνικό χρέος θα πρέπει να χρηματοδοτείται επ’ άπειρον. Κάτι τέτοιο όμως θα ανοίξει την πίσω πόρτα για ένα μηχανισμό στήριξης πολύ πιο ακραίο από αυτόν που υπάρχει για τις αμερικανικές Πολιτείες. Γιατί η ιστορία του ευρωπαϊκού χρέους είναι απίθανο να τελειώσει με την Ελλάδα. Και οι άλλες οικονομίες της ευρωπαϊκής περιφέρειας – η Ιρλανδία και η Πορτογαλία για παράδειγμα – θα βρεθούν εκτός χρηματοπιστωτικών αγορών για πολύ καιρό. Σε καμία περίπτωση δεν είναι εγγυημένη η επιστροφή τους στη δημοσιονομική ευρωστία, με δεδομένο το άκρως δύσκολο σημείο από όπου ξεκινούν.
Οι υπερχρεωμένες χώρες που διαθέτουν δικά τους νομίσματα λύνουν το πρόβλημα μέσω του πληθωρισμού. Αλλά οι χώρες που έχουν δανειστεί σε ξένα νομίσματα κηρύσσουν στάση πληρωμών. Με την προσχώρησή τους στην Ευρωζώνη τα κράτη μέλη μετακινήθηκαν από την πρώτη κατάσταση στη δεύτερη. Αν αποκλείεται η αναδιάρθρωση, τα μέλη πρέπει και να χρηματοδοτούν και να αστυνομεύουν το ένα το άλλο. Για την ακρίβεια οι μεγάλοι και ισχυροί πρέπει να χρηματοδοτούν και να αστυνομεύουν τους αδύναμους και ασθενείς. Και το χειρότερο είναι πώς θα πρέπει να συνεχίσουν να το κάνουν αυτό μέχρι όλα τα άλογα να μπορέσουν να μιλήσουν. Αυτό το μέλλον θέλουν οι Ευρωπαίοι;