Ο βασανιστικός δρόμος της Ευρώπης προς τη δημοσιονομική ένωσ
Δημοσιεύτηκε: Τρί 26 Απρ 2011, 21:16
Να πώς η Ευρωπαϊκή Ένωση σχεδιάζει να λύσει την κρίση. Καταρχήν η Αγγέλα Μέρκελ θα τηρήσει τις δεσμεύσεις της και δεν θα επιβάλει καμιά αναδιάρθρωση χρέους ως το 2013. Η Γερμανίδα καγκελάριος συμφώνησε σε αυτό το σχήμα με το Γάλλο πρόεδρο Νικολά Σαρκοζί κατά την περιβόητη βόλτα τους στην Ντοβίλ της Γαλλίας.
Διαφαίνεται ωστόσο ότι ενισχύεται η συναίνεση μεταξύ των Ευρωπαίων πολιτικών πως το ελληνικό δημόσιο χρέος δεν είναι βιώσιμο. Προκειμένου λοιπόν να μην παραβιαστεί η δέσμευση της Ντοβίλ, το πιο πιθανό είναι ότι θα επιλέξουν τη λύση μιας εθελοντικής αναδιάρθρωσης με επιμήκυνση της διάρκειας των ελληνικών ομολόγων. Το ‘εθελοντική αναδιάρθρωση’ αποτελεί προφανώς οξύμωρο σχήμα. Η ιδέα είναι ότι μαζεύεις σε ένα δωμάτιο τους μεγάλους επενδυτές και τους την επιβάλλεις με το ζόρι. Όμως αυτό δεν φτάνει για να λύσει το πρόβλημα. Αυτή ήταν και η εμπειρία της Αργεντινής πριν το χρεοστάσιο, όπου κάποιοι επενδυτές συμφώνησαν στην αναδιάρθρωση ενώ άλλοι παρέμειναν εκτός.
Στην περίπτωση της Ελλάδας η βιωσιμότητα του χρέους απαιτεί και μια μεγάλη αναδιάρθρωση με ‘κούρεμα’ μέρους του κεφαλαίου. Την περασμένη βδομάδα ο οίκος Standard & Poor’s εκτιμούσε ότι το ελληνικό ‘κούρεμα’ πρέπει να είναι μεταξύ του 50% και του 70%, με δεδομένο ότι το επίπεδο του ελληνικού χρέους κατευθύνεται στο 160% του ΑΕΠ.
Η βασική ιδέα ενός εθελοντικού σχήματος δεν έχει να κάνει με την οικονομία αλλά με την πολιτική. Η εθελοντική αναδιάρθρωση αποτελεί την ελάχιστη δυνατή ένδειξη συμμετοχής του ιδιωτικού τομέα ώστε να πειστεί η ΕΕ και το Διεθνές Νομισματικό Ταμείο να συμφωνήσουν στην παροχή ενός νέου δανείου για την Ελλάδα το 2012. Η Ελλάδα θα χρειαστεί νέο δάνειο το 2012 επειδή δεν υπάρχει καμιά περίπτωση να επιστρέψει στις αγορές.
Επομένως η διαδοχή των γεγονότων θα είναι περίπου η εξής: είχαμε το αρχικό δάνειο, στη συνέχεια θα έχουμε την εθελοντική αναδιάρθρωση με συμμετοχή του ιδιωτικού τομέα μέσω επιμήκυνσης ως ελάχιστη ένδειξη συμμετοχής του στο εγχείρημα και κατόπιν θα έχουμε ένα ακόμη δάνειο. Έτσι θα φτάσουμε ως το 2013 όπου η έκθεση του ιδιωτικού τομέα στο ελληνικό δημόσιο χρέος θα είναι πολύ χαμηλότερη από ό,τι είναι σήμερα. Εν τω μεταξύ τα βραχυπρόθεσμα ομόλογα θα αποπληρώνονται στο σύνολό τους.
Επομένως θα υπάρξει χρεοστάσιο για τα ομόλογα του 2013; Κατά πάσα πιθανότητα όχι επειδή τα ίδια δεδομένα που ισχύουν για την πολιτική σκηνή της Ευρώπης σήμερα θα ισχύουν και το 2013. Ένα χρεοστάσιο θα αποκόψει τη χώρα από τις χρηματοπιστωτικές αγορές για πολλά χρόνια, ενώ μπορεί να μεταδώσει το πρόβλημα σε άλλες χώρες. Επιπλέον θα απαιτήσει την αποκατάσταση της κεφαλαιακής βάσης της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας και θα προκαλέσει την άμεση μεταβίβαση πληρωμών στο πλαίσιο των διαφόρων σχημάτων ευρωπαϊκής διάσωσης. Όμως η επόμενη γενιά των Ευρωπαίων πολιτικών θα είναι τόσο επιφυλακτική για το χρεοστάσιο το 2013 όσο ήταν και η του 2011. Οι Ευρωπαίοι ηγέτες θα δώσουν στην Ελλάδα, την Ιρλανδία και την Πορτογαλία άλλο ένα ενδιάμεσο δάνειο. Το 2015 ένα μεγάλο μέρος των κρατικών ομολόγων της ευρωπαϊκής περιφέρειας θα έχει καταλήξει στα διάφορα ευρωπαϊκά σχήματα διάσωσης.
Αυτό το γεγονός από μόνο του δεν καθιστά το ελληνικό χρέος πιο βιώσιμο αλλά επιτρέπει ευελιξία στη διαχείριση του χρέους. Η διάρκεια αποπληρωμής των δανείων μπορεί να επεκταθεί σε 50 χρόνια και το επιτόκιο να μειωθεί. Όλα αυτά μπορούν να συνεχιστούν ως ένα σημείο όπου τα χρέη θα καταστούν βιώσιμα. Ο Ευρωπαϊκός Μηχανισμός Διάσωσης μπορεί να καταλήξει να συγκεντρώσει όλα τα κρατικά ομόλογα της ευρωπαϊκής περιφέρειας και τα δικά του ομόλογα να λειτουργούν ως πληρεξούσια του χρέους της περιφέρειας.
Με τον καιρό ενδέχεται κιόλας το Ευρωπαϊκό Συμβούλιο να επεκτείνει τα κονδύλια του Ευρωπαϊκού Μηχανισμού Σταθερότητας και από απλό υποστηρικτικό μηχανισμό που είναι σήμερα, να μετατραπεί σε υπηρεσία διαχείρισης χρέους.
Αυτό μπορεί να καταστεί αναγκαίο για την αποτροπή μιας περαιτέρω διάδοσης του προβλήματος. Η αποπληθωριστική προσαρμογή στην Ισπανία θα οδηγήσει σε πιέσεις στην κτηματαγορά που με τη σειρά τους θα έχουν επώδυνες επιπτώσεις για τα ισπανικά ταμιευτήρια. Είναι πολύ πιθανό να δούμε ένα μελλοντικό πρόγραμμα του Ευρωπαϊκού Μηχανισμού και του ΔΝΤ για τον ισπανικό τραπεζικό τομέα.
Και εκεί μπορεί ξαφνικά η εστία της κρίσης να μεταφερθεί στην Ιταλία. Η Ιταλία είναι υπόλογη για το 18% των εγγυήσεων. Υπάρχει περίπτωση η Ιταλία να μην θελήσει να τηρήσει τις δεσμεύσεις της για τον Ευρωπαϊκό Μηχανισμό διάσωσης, αν και όταν είναι να εισέλθει και η Ισπανία στο μηχανισμό. Αλλά και να θέλει να τις τηρήσει, ενδέχεται να μην μπορεί να το κάνει, με δεδομένα τα προβλήματα βιωσιμότητας του δικού της δημόσιου χρέους. Και αν η Ιταλία υπαναχωρήσει από τις δεσμεύσεις της, γιατί η Γερμανία και η Γαλλία να θελήσουν να στηρίξουν το συνολικό σύστημα μονομερώς; Στο σημείο αυτό η διακυβερνητική προσέγγιση θα διαρραγεί και η Ευρωζώνη θα κάνει το μεγάλο άλμα – προς το κοινό ευρωπαϊκό ομόλογο.
Μα δεν υπάρχει κίνδυνος διάρρηξης της ίδιας της Ευρωζώνης; Ας σκεφτούμε λίγο την πολιτική δυναμική σε κάθε κρίκο της αλυσίδας. Η επιλογή σήμερα είναι μεταξύ της επίλυσης της κρίσης και της αναβολής των σκληρών αποφάσεων για το μέλλον. Η Ευρώπη αναβάλει τις αποφάσεις. Το 2013 η επιλογή θα είναι κατά βάση η ίδια.
Αλλά όταν θα έχει πια καταστεί αδύνατη η αναβολή των σκληρών αποφάσεων για το μέλλον, η Γαλλία και η Γερμανία θα έλθουν αντιμέτωπες με την επιλογή είτε να επιτρέψουν τη διάρρηξη της Ευρωζώνης, είτε να πάρουν μια βαθιά ανάσα και να αποδεχτούν το ευρωπαϊκό ομόλογο. Το πιθανότερο είναι ότι αναβάλλοντας ξανά και ξανά τις σκληρές αποφάσεις στο τέλος θα κάνουν το σωστό. Σαφώς και δεν θέλουν το ευρωπαϊκό ομόλογο. Αλλά στο τέλος θα καταλήξουν σε αυτό.
Εδώ, βεβαίως, υπάρχει και η πιθανότητα μιας απροσδόκητης παρέμβασης που θα αλλάξει τα πάντα με ρηξικέλευθο τρόπο. Η κ. Μέρκελ μπορεί να εννοεί πλήρως τις δεσμεύσεις της Ντοβίλ αλλά μια εξέγερση στο γερμανικό ή το ελληνικό κοινοβούλιο ή κάποιο άλλο σοκ μπορεί κάλλιστα να επιβάλλει στην Ευρώπη ένα χρεοστάσιο.
Η έκβαση αυτή είναι θετική; Όσοι απορρίπτουν το ευρωομόλογο για λόγους αρχής, σίγουρα τρομοκρατούνται από μια τέτοια εξέλιξη. Ούτε όμως σε όσους στηρίζουν την ιδέα του ευρωομολόγου θα αρέσει. Πρόκειται για τον πιο τοξικό δρόμο που θα μπορούσε ποτέ να πάρει η Ευρώπη προς τη δημοσιονομική ένωση. Αλλά ίσως να είναι κι ο μοναδικός της.
Διαφαίνεται ωστόσο ότι ενισχύεται η συναίνεση μεταξύ των Ευρωπαίων πολιτικών πως το ελληνικό δημόσιο χρέος δεν είναι βιώσιμο. Προκειμένου λοιπόν να μην παραβιαστεί η δέσμευση της Ντοβίλ, το πιο πιθανό είναι ότι θα επιλέξουν τη λύση μιας εθελοντικής αναδιάρθρωσης με επιμήκυνση της διάρκειας των ελληνικών ομολόγων. Το ‘εθελοντική αναδιάρθρωση’ αποτελεί προφανώς οξύμωρο σχήμα. Η ιδέα είναι ότι μαζεύεις σε ένα δωμάτιο τους μεγάλους επενδυτές και τους την επιβάλλεις με το ζόρι. Όμως αυτό δεν φτάνει για να λύσει το πρόβλημα. Αυτή ήταν και η εμπειρία της Αργεντινής πριν το χρεοστάσιο, όπου κάποιοι επενδυτές συμφώνησαν στην αναδιάρθρωση ενώ άλλοι παρέμειναν εκτός.
Στην περίπτωση της Ελλάδας η βιωσιμότητα του χρέους απαιτεί και μια μεγάλη αναδιάρθρωση με ‘κούρεμα’ μέρους του κεφαλαίου. Την περασμένη βδομάδα ο οίκος Standard & Poor’s εκτιμούσε ότι το ελληνικό ‘κούρεμα’ πρέπει να είναι μεταξύ του 50% και του 70%, με δεδομένο ότι το επίπεδο του ελληνικού χρέους κατευθύνεται στο 160% του ΑΕΠ.
Η βασική ιδέα ενός εθελοντικού σχήματος δεν έχει να κάνει με την οικονομία αλλά με την πολιτική. Η εθελοντική αναδιάρθρωση αποτελεί την ελάχιστη δυνατή ένδειξη συμμετοχής του ιδιωτικού τομέα ώστε να πειστεί η ΕΕ και το Διεθνές Νομισματικό Ταμείο να συμφωνήσουν στην παροχή ενός νέου δανείου για την Ελλάδα το 2012. Η Ελλάδα θα χρειαστεί νέο δάνειο το 2012 επειδή δεν υπάρχει καμιά περίπτωση να επιστρέψει στις αγορές.
Επομένως η διαδοχή των γεγονότων θα είναι περίπου η εξής: είχαμε το αρχικό δάνειο, στη συνέχεια θα έχουμε την εθελοντική αναδιάρθρωση με συμμετοχή του ιδιωτικού τομέα μέσω επιμήκυνσης ως ελάχιστη ένδειξη συμμετοχής του στο εγχείρημα και κατόπιν θα έχουμε ένα ακόμη δάνειο. Έτσι θα φτάσουμε ως το 2013 όπου η έκθεση του ιδιωτικού τομέα στο ελληνικό δημόσιο χρέος θα είναι πολύ χαμηλότερη από ό,τι είναι σήμερα. Εν τω μεταξύ τα βραχυπρόθεσμα ομόλογα θα αποπληρώνονται στο σύνολό τους.
Επομένως θα υπάρξει χρεοστάσιο για τα ομόλογα του 2013; Κατά πάσα πιθανότητα όχι επειδή τα ίδια δεδομένα που ισχύουν για την πολιτική σκηνή της Ευρώπης σήμερα θα ισχύουν και το 2013. Ένα χρεοστάσιο θα αποκόψει τη χώρα από τις χρηματοπιστωτικές αγορές για πολλά χρόνια, ενώ μπορεί να μεταδώσει το πρόβλημα σε άλλες χώρες. Επιπλέον θα απαιτήσει την αποκατάσταση της κεφαλαιακής βάσης της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας και θα προκαλέσει την άμεση μεταβίβαση πληρωμών στο πλαίσιο των διαφόρων σχημάτων ευρωπαϊκής διάσωσης. Όμως η επόμενη γενιά των Ευρωπαίων πολιτικών θα είναι τόσο επιφυλακτική για το χρεοστάσιο το 2013 όσο ήταν και η του 2011. Οι Ευρωπαίοι ηγέτες θα δώσουν στην Ελλάδα, την Ιρλανδία και την Πορτογαλία άλλο ένα ενδιάμεσο δάνειο. Το 2015 ένα μεγάλο μέρος των κρατικών ομολόγων της ευρωπαϊκής περιφέρειας θα έχει καταλήξει στα διάφορα ευρωπαϊκά σχήματα διάσωσης.
Αυτό το γεγονός από μόνο του δεν καθιστά το ελληνικό χρέος πιο βιώσιμο αλλά επιτρέπει ευελιξία στη διαχείριση του χρέους. Η διάρκεια αποπληρωμής των δανείων μπορεί να επεκταθεί σε 50 χρόνια και το επιτόκιο να μειωθεί. Όλα αυτά μπορούν να συνεχιστούν ως ένα σημείο όπου τα χρέη θα καταστούν βιώσιμα. Ο Ευρωπαϊκός Μηχανισμός Διάσωσης μπορεί να καταλήξει να συγκεντρώσει όλα τα κρατικά ομόλογα της ευρωπαϊκής περιφέρειας και τα δικά του ομόλογα να λειτουργούν ως πληρεξούσια του χρέους της περιφέρειας.
Με τον καιρό ενδέχεται κιόλας το Ευρωπαϊκό Συμβούλιο να επεκτείνει τα κονδύλια του Ευρωπαϊκού Μηχανισμού Σταθερότητας και από απλό υποστηρικτικό μηχανισμό που είναι σήμερα, να μετατραπεί σε υπηρεσία διαχείρισης χρέους.
Αυτό μπορεί να καταστεί αναγκαίο για την αποτροπή μιας περαιτέρω διάδοσης του προβλήματος. Η αποπληθωριστική προσαρμογή στην Ισπανία θα οδηγήσει σε πιέσεις στην κτηματαγορά που με τη σειρά τους θα έχουν επώδυνες επιπτώσεις για τα ισπανικά ταμιευτήρια. Είναι πολύ πιθανό να δούμε ένα μελλοντικό πρόγραμμα του Ευρωπαϊκού Μηχανισμού και του ΔΝΤ για τον ισπανικό τραπεζικό τομέα.
Και εκεί μπορεί ξαφνικά η εστία της κρίσης να μεταφερθεί στην Ιταλία. Η Ιταλία είναι υπόλογη για το 18% των εγγυήσεων. Υπάρχει περίπτωση η Ιταλία να μην θελήσει να τηρήσει τις δεσμεύσεις της για τον Ευρωπαϊκό Μηχανισμό διάσωσης, αν και όταν είναι να εισέλθει και η Ισπανία στο μηχανισμό. Αλλά και να θέλει να τις τηρήσει, ενδέχεται να μην μπορεί να το κάνει, με δεδομένα τα προβλήματα βιωσιμότητας του δικού της δημόσιου χρέους. Και αν η Ιταλία υπαναχωρήσει από τις δεσμεύσεις της, γιατί η Γερμανία και η Γαλλία να θελήσουν να στηρίξουν το συνολικό σύστημα μονομερώς; Στο σημείο αυτό η διακυβερνητική προσέγγιση θα διαρραγεί και η Ευρωζώνη θα κάνει το μεγάλο άλμα – προς το κοινό ευρωπαϊκό ομόλογο.
Μα δεν υπάρχει κίνδυνος διάρρηξης της ίδιας της Ευρωζώνης; Ας σκεφτούμε λίγο την πολιτική δυναμική σε κάθε κρίκο της αλυσίδας. Η επιλογή σήμερα είναι μεταξύ της επίλυσης της κρίσης και της αναβολής των σκληρών αποφάσεων για το μέλλον. Η Ευρώπη αναβάλει τις αποφάσεις. Το 2013 η επιλογή θα είναι κατά βάση η ίδια.
Αλλά όταν θα έχει πια καταστεί αδύνατη η αναβολή των σκληρών αποφάσεων για το μέλλον, η Γαλλία και η Γερμανία θα έλθουν αντιμέτωπες με την επιλογή είτε να επιτρέψουν τη διάρρηξη της Ευρωζώνης, είτε να πάρουν μια βαθιά ανάσα και να αποδεχτούν το ευρωπαϊκό ομόλογο. Το πιθανότερο είναι ότι αναβάλλοντας ξανά και ξανά τις σκληρές αποφάσεις στο τέλος θα κάνουν το σωστό. Σαφώς και δεν θέλουν το ευρωπαϊκό ομόλογο. Αλλά στο τέλος θα καταλήξουν σε αυτό.
Εδώ, βεβαίως, υπάρχει και η πιθανότητα μιας απροσδόκητης παρέμβασης που θα αλλάξει τα πάντα με ρηξικέλευθο τρόπο. Η κ. Μέρκελ μπορεί να εννοεί πλήρως τις δεσμεύσεις της Ντοβίλ αλλά μια εξέγερση στο γερμανικό ή το ελληνικό κοινοβούλιο ή κάποιο άλλο σοκ μπορεί κάλλιστα να επιβάλλει στην Ευρώπη ένα χρεοστάσιο.
Η έκβαση αυτή είναι θετική; Όσοι απορρίπτουν το ευρωομόλογο για λόγους αρχής, σίγουρα τρομοκρατούνται από μια τέτοια εξέλιξη. Ούτε όμως σε όσους στηρίζουν την ιδέα του ευρωομολόγου θα αρέσει. Πρόκειται για τον πιο τοξικό δρόμο που θα μπορούσε ποτέ να πάρει η Ευρώπη προς τη δημοσιονομική ένωση. Αλλά ίσως να είναι κι ο μοναδικός της.